正信期货付馨苇：原油需求的价格敏感性压制了地缘风险溢价

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　　作者：正信期货付馨苇 F03101045 Z0022192

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　　地缘冲突推高油价，而高价迅速反噬需求，叠加库存超预期累积，供需在更高价位重新匹配。这一过程生动展示了价格如何通过抑制需求实现自我再平衡，也解释了为何本轮霍尔木兹海峡再次关闭后，地缘溢价未能将油价推回前高。

　　一、供应：霍尔木兹断航下，中东油路未绝，美国加大马力

　　据OPEC数据，7月OPEC产量回升至2363.2万桶/日，环比增加169.5万桶/日，主要贡献来自伊拉克、科威特和沙特。同时，退出组织后的阿联酋，其产量已回升至近五年极高水平，7月产量同比提升19.17%。但这一恢复并非因为霍尔木兹海峡通行恢复了正常，而是各产油国在航道受限背景下，通过替代路径与风险运输手段维持出口的结果。

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　　伊拉克的调整分为陆路与管道两个层面。陆路方面，大量燃料油通过卡车车队经叙利亚运往地中海港口，部分原油也经约旦路线外运。管道方面，与土耳其签署协议，承诺每日分配75万桶的输送配额，依托设计日产能150万桶的土伊原油管道，为伊拉克提供了绕开海峡的稳定出口通道。阿联酋则通过多重运输路径维持了出口稳定：哈布山至富查伊拉管道将阿布扎比原油直送阿曼湾，危机期间满负荷运行，构成基础运力；对管道无法覆盖的部分，则通过穿梭油轮关闭定位信号穿越海峡，再于外海将货物过驳给大型油轮，远洋船不进入冲突水域。这套组合使阿联酋出口量反而超越了战前水平。

　　2026美国原油产量持续刷新高点，截至8月7日的一周，美国原油产量1380.5万桶/日，环比增加0.1万桶/日，同比增加3.59%。美国活跃钻机数在2023年至2025年连续三年下降，而自今年五月中旬起，开始逐渐从底部恢复。截至8月14日当周，美国活跃石油钻机数量已达455台，为2025年9月以来最高水平。高油价正在唤醒页岩油行业被资本纪律压抑多年的扩产冲动。理论上油价传导至产量需要6—8个月，这也意味着今年上半年一直走高的油价将会趋势美国页岩油产量在下半年继续走高。EIA 8月报上调对于2026年乃至2027年美国原油产量的预测，预计2026年美国原油产量为13.8百万桶/日，同比去年增加0.21百万桶/日，较今年EIA 1月报所预测的13.59百万桶/日有明显上调。在高油价和OPEC+内部矛盾凸显的背景下，美国的加速增产或为其在石油定价权上取得更多话语权。

　　二、需求：高油价正在拖累全球原油消费

　　美国成品消费疲软，同时分产品又分化严重。年初寒流来袭提振欧美取暖需求，总油品消费量高于过去两年，主要由馏分油提振，可在夏天轮到汽油接棒来支撑需求时，却严重受到了高价的抑制。根EIA数据，截止8月7日当周，美国成品油四周平均需求总量2072万桶/日，比去年同期低2.07%；车用汽油四周平均需求899.6万桶/日，同比低0.94%；馏分油四周平均需求366万桶/日，比去年同期高1.89%。通常市场将美国汽油需求900万桶/日定义为健康市场的底线，但整个夏季消费旺季，汽油需求始终低于该标准。

　　中国原油进口量、加工量及炼厂开工率同步走低。核心驱动是美伊冲突爆发后霍尔木兹海峡受阻，导致中东原油供应锐减、国际油价飙升。面对高昂的进口成本，国内大幅削减原油进口，6月进口量骤降至2927万吨，为五年来新低。以山东地炼为代表的地方炼厂自4月下旬起利润全面转负，陷入开工即亏损的困境，企业被迫通过降负荷、安排检修来减产止损，山东地炼常减压开工率自美伊冲突后一路走低，截至8月12日为53.65%。此外，新能源汽车的普及正从根本上改变中国的石油消费结构。在多重替代能源选择下，高油价对石油消费的抑制作用更为明显，终端需求走弱进一步向下游传导，共同压低了上游的加工与进口规模。

　　根据各国际机构最新月报数据显示，三大国际机构对2026年全球原油需求的预期维持悲观态度，EIA保持上月预测不变，尽管OPEC保持2026年全球原油需求正增长的判断，但OPEC和IEA均继续下调全球需求增长预期。2026年8月EIA、IEA和OPEC预计2026年全球原油需求增速分别为-120万桶/日、-156万桶/日及58万桶/日。IEA指出，霍尔木兹海峡持续关闭导致国际供应链中断、成品油可获性受限，叠加高油价持续抑制消费，是下调需求预估的主因。但IEA和EIA预计2026年中国需求将受高油价抑制，2027年有望恢复温和增长。